可轉(zhuǎn)債“中樞”不斷提高“參與程度”與大市有強(qiáng)關(guān)聯(lián) 投資需掌握多重策略

在2017年起，證監(jiān)會(huì)“收緊”上市公司再融資的背景下，可轉(zhuǎn)債漸成為A股主要再融資工具，也給投資者帶來(lái)可觀的“打新”收益。Wind數(shù)據(jù)顯示，2019年共有106支可轉(zhuǎn)債上市，合計(jì)發(fā)行規(guī)模2477.81億元，與IPO融資規(guī)?；鞠喈?dāng)。

在多位接受《紅周刊》采訪的職業(yè)投資人看來(lái)，可轉(zhuǎn)債打新已成常規(guī)操作。譜成資管基金經(jīng)理張晨向《紅周刊》記者表示，可轉(zhuǎn)債發(fā)行對(duì)公司財(cái)務(wù)指標(biāo)要求比較高，因此違約風(fēng)險(xiǎn)較小。但事實(shí)上，參與可轉(zhuǎn)債投資仍是一項(xiàng)“專業(yè)活”。

銀行等板塊持續(xù)演繹

“參與程度”與大市有強(qiáng)關(guān)聯(lián)

2019年以來(lái)，銀行通過(guò)發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資總額超1300億元，占融資總額一半以上。10月28日，浦發(fā)銀行500億元可轉(zhuǎn)債進(jìn)行網(wǎng)上申購(gòu)，刷新了可轉(zhuǎn)債融資規(guī)模的新紀(jì)錄。相比正股，銀行的可轉(zhuǎn)債很受“歡迎”，可轉(zhuǎn)債市價(jià)多超過(guò)110元，亦有不少觸發(fā)強(qiáng)贖條款。其中平銀轉(zhuǎn)債由進(jìn)入轉(zhuǎn)股期至觸發(fā)強(qiáng)贖條款，僅間隔19個(gè)交易日，刷新了銀行轉(zhuǎn)債最快觸發(fā)強(qiáng)贖的紀(jì)錄。

包括銀行板塊在內(nèi)，一些業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)定、資產(chǎn)狀況良好、具備成長(zhǎng)潛力的可轉(zhuǎn)債板塊得到了機(jī)構(gòu)投資者的青睞。林園投資董事長(zhǎng)、《紅周刊》榮譽(yù)顧問(wèn)林園也曾表示，其青睞銀行、醫(yī)藥及券商板塊的可轉(zhuǎn)債。

天合資產(chǎn)基金經(jīng)理盧陳熠向《紅周刊》記者表示，目前銀行板塊估值整體偏低，而資產(chǎn)端質(zhì)量正在改善，同時(shí)銀行轉(zhuǎn)債的安全性和流動(dòng)性都更有優(yōu)勢(shì)，因此銀行轉(zhuǎn)股的溢價(jià)率普遍更高，浦發(fā)轉(zhuǎn)債、中信轉(zhuǎn)債、蘇銀轉(zhuǎn)債等銀行轉(zhuǎn)債近期都受到了資金的追捧。除了銀行，一些流動(dòng)性較好、安全性較高、同時(shí)正股具備一定估值彈性的板塊也值得關(guān)注，如公用事業(yè)、科技等。

從歷史表現(xiàn)來(lái)看，可轉(zhuǎn)債與市場(chǎng)行情表現(xiàn)有較密切的關(guān)聯(lián)。有十余年可轉(zhuǎn)債投資經(jīng)驗(yàn)的知名博主@寧遠(yuǎn)投資向《紅周刊》記者表示，在大牛市行情幾乎找不到可投資的可轉(zhuǎn)債標(biāo)的，如2006年至2007年、2015年至2016年，這個(gè)階段幾乎所有可轉(zhuǎn)債都轉(zhuǎn)換成了股票，同時(shí)發(fā)起可轉(zhuǎn)債的公司較少，申購(gòu)難度也較大，2013年至2014年、2017年底至現(xiàn)在，由于政策調(diào)整等因素，可轉(zhuǎn)債才重新有了投資的機(jī)會(huì)。

市場(chǎng)的“極端”走勢(shì)也會(huì)對(duì)可轉(zhuǎn)債價(jià)格走勢(shì)產(chǎn)生顯著影響。國(guó)內(nèi)某知名資管機(jī)構(gòu)研究員向《紅周刊》記者表示，在市場(chǎng)低迷期，如2018年，可轉(zhuǎn)債的價(jià)格底部可能在80元附近，而進(jìn)入2019年，隨著市場(chǎng)的回暖，可轉(zhuǎn)債價(jià)格底部上浮至約90元，如果可轉(zhuǎn)債價(jià)格擊穿這一底部則可能疊加了市場(chǎng)對(duì)可轉(zhuǎn)債發(fā)生違約的擔(dān)心，如輝豐轉(zhuǎn)債在2018年10月最低跌至近70元，也有極端高價(jià)情況的出現(xiàn)，如通鼎轉(zhuǎn)債在2015年5月最高價(jià)超過(guò)600元，這類高價(jià)轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)同樣很大。

在“股性”和“債性”之間“擺渡”

需掌握多重投資策略

因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債兼具“債性”與“股性”，需對(duì)可轉(zhuǎn)債是“偏股”還是“偏債”作出判斷再行投資。雖然對(duì)于“偏股”或“偏債”的定義并無(wú)確切指標(biāo)，但業(yè)界已經(jīng)形成了一定的共識(shí)。對(duì)于一些低于100元，價(jià)格在90元左右的可轉(zhuǎn)債，其“債券”屬性更強(qiáng)，體現(xiàn)為受正股波動(dòng)影響較小、多關(guān)注其到期收益率。對(duì)于一些價(jià)格超過(guò)120元甚至130元的可轉(zhuǎn)債，其“股票”屬性較強(qiáng)，受正股股價(jià)波動(dòng)影響較大。還有一類多介于100元與120元之間的“平衡型”可轉(zhuǎn)債，在兩種屬性上皆有體現(xiàn)。

對(duì)于“偏債”型可轉(zhuǎn)債，投資機(jī)會(huì)多出現(xiàn)在整體市場(chǎng)不景氣的背景下，投資者須格外關(guān)心公司信用情況。盧陳熠向《紅周刊》記者介紹稱，由于信用市場(chǎng)在2018年出現(xiàn)明顯收縮，近兩年民企債券市場(chǎng)融資出現(xiàn)3000億的負(fù)增長(zhǎng)，市場(chǎng)上也出現(xiàn)了一些民企債違約的情況，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)一些民企可轉(zhuǎn)債信心不足，部分價(jià)格回落至80元上下，如果公司價(jià)值歸零，其可轉(zhuǎn)債也難“幸免”，不過(guò)可轉(zhuǎn)債由于其特有的下修紅利，其信用風(fēng)險(xiǎn)不能簡(jiǎn)單按照信用債的邏輯考慮，2018年我們發(fā)現(xiàn)一批可轉(zhuǎn)債的到期收益率甚至超過(guò)7%，隨著2018年10月以來(lái)信用端逐漸復(fù)蘇、發(fā)行人陸續(xù)下修轉(zhuǎn)股價(jià)，低價(jià)轉(zhuǎn)債的價(jià)格中樞普遍得到了修正。

除了信用市場(chǎng)帶來(lái)的價(jià)格修復(fù)，公司也可采取“下修”(下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià))來(lái)促使可轉(zhuǎn)債順利轉(zhuǎn)股，歷史上大多數(shù)可轉(zhuǎn)債都實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股，只有少數(shù)公司的可轉(zhuǎn)債到期還本付息。職業(yè)投資人張俊鳴表示，投資者可以關(guān)注一些正股價(jià)超過(guò)每股凈資產(chǎn)較多、資產(chǎn)負(fù)債率較高、已進(jìn)入回售期的可轉(zhuǎn)債，不過(guò)下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)會(huì)讓轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)換成更多的股票，可能會(huì)導(dǎo)致大股東對(duì)上市公司的控制力下降。

也有投資人對(duì)“平衡型”轉(zhuǎn)債偏愛(ài)有加，如@寧遠(yuǎn)投資，他向《紅周刊》記者表示，平衡型可轉(zhuǎn)債的價(jià)格相對(duì)轉(zhuǎn)股價(jià)值有一定溢價(jià)，投資者在付出一定溢價(jià)的情況下買入，既減少了公司股價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)，也同樣能夠享受公司業(yè)績(jī)成長(zhǎng)帶來(lái)的紅利。對(duì)于選擇可轉(zhuǎn)債的標(biāo)準(zhǔn)，@寧遠(yuǎn)投資更偏重反映公司的成長(zhǎng)性的指標(biāo)如PEG(市盈率相對(duì)盈利增長(zhǎng)比率)，不過(guò)他也坦言，公司的成長(zhǎng)存在不確定性，可以選擇配置一攬子平衡型可轉(zhuǎn)債。

實(shí)際上，可轉(zhuǎn)債是一類兼具基本面研究和市場(chǎng)博弈的投資產(chǎn)品，尤其是價(jià)格較高的“偏股型”轉(zhuǎn)債。多位投資人向《紅周刊》表示，這類可轉(zhuǎn)債受正股股價(jià)的波動(dòng)較大，存在價(jià)格大幅回調(diào)的可能，因此投資風(fēng)險(xiǎn)較大。實(shí)際上，所有投資風(fēng)險(xiǎn)的根源都可能是“出價(jià)過(guò)高”。

雖然許多一般投資者對(duì)可轉(zhuǎn)債躍躍欲試，但業(yè)內(nèi)人士向《紅周刊》記者指出，目前參與可轉(zhuǎn)債投資的多為專業(yè)機(jī)構(gòu)。盧陳熠向記者表示，可轉(zhuǎn)債是一種復(fù)合金融產(chǎn)品，目前來(lái)看長(zhǎng)期投資可轉(zhuǎn)債的散戶較少，而可轉(zhuǎn)債作為一種風(fēng)險(xiǎn)可控、具備較高潛在回報(bào)的品種，是非常好的提升組合夏普比率(基金績(jī)效評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)化指標(biāo))的工具，近年來(lái)越來(lái)越受到公募、私募乃至險(xiǎn)資的青睞。

張俊鳴向記者表示，參與打新的投資者應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注轉(zhuǎn)股溢價(jià)率和正股走勢(shì)的影響。盧陳熠也向記者表示，如果新發(fā)行可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率，即轉(zhuǎn)股價(jià)格比它當(dāng)前股價(jià)高10%或15%，須持謹(jǐn)慎態(tài)度，但也要根據(jù)個(gè)股信用資質(zhì)、成長(zhǎng)預(yù)期作出區(qū)別。打新仍然是目前散戶“分享”可轉(zhuǎn)債紅利最簡(jiǎn)單的方法，在多位業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，目前可轉(zhuǎn)債打新的“破發(fā)”的風(fēng)險(xiǎn)較小，2019年以來(lái)破發(fā)的比例不到10%。