為股市保險是股指期權的本性 市場對運作股指期權理應更加有信心

從籌備到誕生，國內股指期權可謂“厚積薄發(fā)”。就像嬰兒呱呱落地后，每一個進步都會讓父母震撼和驚喜一樣，只要順其本性、精心呵護，股指期權就會發(fā)揮它應有功能，作出應有貢獻。

金融改革，不但需要頂層宏觀政策設計，也需要落實政策的市場和工具。增加直接融資比重，是資本市場供給側結構性改革的核心，這方面有兩個明顯趨向：第一，提倡以信披為中心的投資者保護制度，也就是說，讓股市參與者根據(jù)市場提供的信息，而不是監(jiān)管者的判斷，來決定資產的價值;第二，為投資者提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入，即要管理資本市場與生俱來的風險。沒有風險管理的資產不能被稱為財富，股指期權在這兩方面都能起到舉足輕重的積極作用。

在各類期權產品中，股指期權可以說最讓監(jiān)管者放心。1983年芝加哥期權交易所(CBOE)推出標普500股指期權時，監(jiān)管部門甚至沒有要求其試點。今天，境外市場上市股指期權的例子比比皆是，積累了豐富的經驗。國內已經有了上市ETF期權的成功經驗，市場對運作股指期權理應更有信心。

期權是過去40余年金融業(yè)最重要的創(chuàng)新之一。隨著風險管理在資產管理中的重要性日益凸顯，各種資產的期權交易量不斷擴大。對習慣交易股票和期貨的投資者來說，進入期權市場，首先需要改變線性思維模式。

第一，期權交易的權利金，不是大盤點數(shù)(或者說，標的資產的價格)。權利金至少受三方面因素影響：標的資產價格、波動率和期權合約到期時間。

第二，期權市場交易的大部分活躍合約是平值期權，也就是行權價等于或接近標的資產目前市場價格的合約。平值期權的delta是50%，這就是說，如果其他條件都不變，股指上漲或下跌一個點，期權的權利金只漲或跌半個點。所以，無論是看多還是看空，期權都不是一個理想的投機工具。

第三，期權權利金的價值由內涵價值和時間價值構成。內涵價值由標的資產價格決定。時間和波動率則包含在時間價值里。期權交易最活躍的合約在各個市場基本都是近期月的平值期權。理由是，近期月的平值期權所含時間價值最高，換句話說，大部分交易者在期權市場交易的不是期權合約的內涵價值，而是它的時間價值，特別是其中的波動率。因此，即使投資者對大盤走向有看法，想要用期權杠桿放大收益，如果期權市場中的其他因素(特別是波動率)的變化不利，杠桿就會反過來與投資者作對。

就其本質而言，期權是一個權利和義務不對稱的金融產品。合約到期時買方獲利即可行權;賣方則必須按合約條款履行義務。為了這筆義務，買方必須支付給賣方一筆權利金。簡單地說，這就是一個保險合約。國內現(xiàn)在有不少場外期權交易，交易中賣方所索取的費用往往會高于應付的保險費，主要原因有：第一，沒有一個公開交易的市場，價格不確定性高;第二，不存在賣方之間的透明競爭。因此，賣保險的往往把波動率部分定價定得很高，也有人為了拿到生意，冒著一旦買方行權就會違約的風險在出售產品。與此相反，交易所清算的場內交易的股指期權市場可以降低保險成本，保證行權安全。

期權市場是一個特別有活力的市場。不過，由于期權合約本質和市場結構，不管機構或個人進入市場的動機和目的有多大不同，作為一個整體，期權市場勢必是一個標的資產的保險市場。由于期權市場的結構性特征，在美國，機構投資者是股指期權的主要交易者。機構投資者逐步認識到股指期權市場在管理資產方面的重要性，大量進入市場，這進一步鞏固了股指期權市場對股市的保險功能。

股指期權交易產生的最重要指標，是對股市未來波動率的預測。如果指數(shù)期權的隱含波動率是30%，那就是說，在1年之后，該指數(shù)有67%的可能會上漲或下跌30%。期權價格則反映了在這個波動率下，在合約期內，為實現(xiàn)行權價標明的價格，需要支付多少保險費。股評家每天對股市未來價位發(fā)表數(shù)不清的預測，但很少有人對這些預測反向驗證。期權預測的未來波動率，在股市價格成為歷史后，可以不斷用歷史波動率驗證。股指期權為交易者和監(jiān)管者提供了有效信息，這一點在美國股指期權市場得到了歷史驗證。

在美國，指數(shù)期權的最大衍生效益是波動率指數(shù)(VIX)。歐式行權和現(xiàn)金結算，使得股指期權成為金融機構為大盤指數(shù)配置進行風險交易的主要流動性集散地。由于標普500指數(shù)期權(SPX)的交易反映了機構投資者的集體傾向，其所產生的波動率指數(shù)成了國際金融業(yè)廣泛用來衡量美國股市市場情緒的重要標桿。從這個意義上來講，將中金所的股指期權市場培養(yǎng)為主要金融機構使用期權管理大盤指數(shù)資產風險的流動性中樞，對整個國家金融事業(yè)的成熟和國際影響力是有好處的。